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金市博奕:中国金矿H股的投资价值(五)

2014-05-29

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灵宝矿业(3330)的持金量是三家上市金矿公司之末，黄金矿产资源祇有186吨，祇有紫金的17.8%，本来已经令其投资吸引力大为逊色，而且，如下表所示，派息率长期低于另外两只金矿股，难以吸引长期投资者持有，何况，在2013年出现业务亏损而无法派息，更加导致股价所受压力加剧。

	金矿股派息率
	2009	2010	2011	2012	2013
紫金矿业	41.7%	30.3%	38.5%	41.7%	80.0%
招金矿业	42.3%	36.6%	36.8%	36.3%	40.0%
灵宝矿业	33.3%	28.6%	25.0%	33.3%	N.A.

另一方面，灵宝的长期负债持续地高于其他两只金矿股，财务负担不断增加，下表列出三家公司的长期负债比率。

	金矿股长期负债比率
	2009	2010	2011	2012	2013
紫金矿业	2.2%	10.6%	21.4%	34.2%	44.9%
招金矿业	33.8%	29.0%	25.1%	33.4%	28.2%
灵宝矿业	92.6%	57.3%	75.2%	60.1%	124.3%

以上两个原因—派息率低而长期负债高，令投资者对灵宝的持有意欲保持低企，导致股价持续处于劣势，纵使销售额于最近五年间保持增长：

	金矿股销售额 (亿元人民币)
	2009	2010	2011	2012	2013
紫金矿业	202.2	277.7	397.6	484.1	497.7
招金矿业	28.0	41.0	57.4	76.0	63.4
灵宝矿业	39.6	48.3	57.2	63.9	79.4

到2013年，灵宝的销售额增至历年最高，但却是以增加借贷才换取，但长期负债没有因为业务增长而下降，等于说所得收益既不足够还债，又不能提高派息，反映公司的营运效益不足，结果，当金价在2013年回落，业务即出现亏损，无法派息，而股价亦失去支持，跌至上市以来的最低水平，近日低报1.27元，比去年底下跌8.1%，对比恒生指数在期间祇微跌0.4%，与2006年的上市价3.33元相比，则已跌去61.9%，而黄金价格在这段期间升120.8%。

至于拥有最大黄金资源及储备的紫金(2899)，虽然黄金销售也持续增加，于2013年达到接近500亿元人民币，但负债比率同样也升至历年新高，从2009年的2.2%飙升至44.9%，可见财政状况在大幅恶化，因此，纵使金价在2010-2011年间仍处于升势，期间中国经济增长依然强劲，有助刺激黄金需求，事实上，紫金的销售额于期间亦在攀升，可是，紫金股价不但无力攀上三年前所创的高位，反而反复下跌，2014年4月公布去年业绩时宣布派息0.1024分，但已导致派息率差不多增近一倍至80%，股价才能勉强支持保持在1.7元附近，但已比上市价3.3元已跌去49%。

由此可见，影响金矿公司股价表现的因素，黄金价格祇是其中一项，公司本身的财政状况和销售表现才是主要的影响，以上面灵宝、招金和紫金为例，三家公司所持有的黄金储备的多寡，没有影响股价与金价的关连程度，故此，股价未能像一般投资者想象般紧随金价走势。

从三家金矿公司的情况分析，股价的具体表现由本身的业绩所主导，而非黄金，而且，不幸地，要待黄金处于弱势，与股价的相关性才会加强，主要原因是公司的业务表现和财政状况恶化，削弱其投资价值，资金回报持续下降:

	金矿股股东权益回报 (%)
	2009	2010	2011	2012	2013
紫金矿业	19.6	22.0	22.8	18.5	7.7
招金矿业	16.5	22.3	25.2	22.9	8.7
灵宝矿业	6.4	12.9	13.5	6.9	NA

因此，投资金矿股是等于或优于直接投资黄金，答案纵使不是否定的，也必须考虑到目标金矿股的业务状况。

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英伦金业司理人兼投资总监邓伟基

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